羅伯特·默頓

生平事跡
學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)
學(xué)術(shù)著作

羅伯特·默頓于1944年出生于美國(guó)紐約。默頓的父親羅伯特·K.默頓是哥倫比亞大學(xué)著名的社會(huì)學(xué)家。默頓從小就對(duì)金融市場(chǎng)和交易有極大的興趣，10歲時(shí)就買了他的第一支股票，十幾歲時(shí)就出入于經(jīng)紀(jì)公司。默頓小時(shí)候還對(duì)數(shù)學(xué)特別感興趣。由于對(duì)布萊克-斯科爾斯公式所依賴的假設(shè)條件做了進(jìn)一步減弱，在許多方面對(duì)其做了推廣，1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者。

生平事跡

求學(xué)之旅

1944年出生于美國(guó)紐約。

1966年默頓畢業(yè)于哥倫比亞大學(xué)工學(xué)院，并獲工程數(shù)學(xué)學(xué)士學(xué)位。在哥倫比亞大學(xué)，默頓曾經(jīng)上過(guò)楚才坤教授的熱傳導(dǎo)課，楚教授教會(huì)了他偏微分方程和其他高深的數(shù)學(xué)理論。也正是在楚教授的鼓舞和推薦下，默頓大學(xué)畢業(yè)后去了加州理工學(xué)院攻讀碩士學(xué)位。

因?yàn)槟D在哥倫比亞大學(xué)時(shí)選修了許多研究生課程，所以在加州理工學(xué)院的第一年他就修完了所有必要的學(xué)分。在加州理工學(xué)院學(xué)習(xí)時(shí)，他仍然十分關(guān)注金融市場(chǎng)。他早上去一個(gè)經(jīng)紀(jì)公司進(jìn)行股票和場(chǎng)外期權(quán)的交易，然后再去學(xué)院工作，這樣，他形成了對(duì)金融市場(chǎng)交易過(guò)程的直覺(jué)，這種直覺(jué)對(duì)他今后從事的期權(quán)定價(jià)理論研究有莫大的幫助。

良師益友

1970年默頓去了麻省理工學(xué)院。因?yàn)閾?dān)心學(xué)習(xí)正統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)可能會(huì)跟不上，經(jīng)人推薦他選了保羅·薩繆爾森的數(shù)理經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)，從此默頓做了保羅·薩繆爾森的助手。薩繆爾森和默頓發(fā)現(xiàn)對(duì)方都對(duì)用數(shù)學(xué)方法解決時(shí)間和不確定性問(wèn)題很感興趣。于是他倆開(kāi)始合作研究投資組合、認(rèn)股權(quán)定價(jià)等問(wèn)題。1969年他倆合作發(fā)表了《使效用最大化的完整的認(rèn)股權(quán)定價(jià)模型》，1974年合作發(fā)表了《對(duì)長(zhǎng)期最優(yōu)投資決策的對(duì)數(shù)正態(tài)估計(jì)的謬誤》。在麻省理工學(xué)院工作的這段時(shí)間是默頓對(duì)期權(quán)定價(jià)理論集中研究的期間，此間他發(fā)表了許多有創(chuàng)見(jiàn)性的論文。如1969年的《連續(xù)模型中的最優(yōu)消費(fèi)與證券組合原則》，1973年的《時(shí)間點(diǎn)的資產(chǎn)定價(jià)模型》，1974年的《公司債的定價(jià)：利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)》，1976年的《標(biāo)的股票的收益非連續(xù)時(shí)的期權(quán)定價(jià)》等等。在這些論文中，默頓提出并推廣了“布萊克—斯科爾斯”公式，對(duì)期權(quán)定價(jià)理論做出了杰出貢獻(xiàn)。

學(xué)術(shù)鉆研

從1982～1988年默頓一直擔(dān)任美國(guó)金融協(xié)會(huì)委員，并于1986年出任美國(guó)金融協(xié)會(huì)主席。

1988年默頓離開(kāi)麻省工學(xué)院去了哈佛大學(xué)商學(xué)院任教。從二十世紀(jì)八十年代后期起，默頓把用于分析期權(quán)定價(jià)的數(shù)學(xué)方法應(yīng)用于更為廣闊的金融領(lǐng)域，使金融風(fēng)險(xiǎn)管理有了定量的分析工具，這個(gè)領(lǐng)域后來(lái)被稱為金融工程學(xué)。在哈佛大學(xué)商學(xué)院工作期間，默頓出版了一系列金融學(xué)著作，主要有1990年的《連續(xù)期金融》，1995年的《金融工程：金融創(chuàng)新的應(yīng)用研究》和《全球金融系統(tǒng)：功能展望》，1998年的《金融學(xué)》等。默頓在期權(quán)定價(jià)理論和金融工程學(xué)上的研究成果極大的促進(jìn)了全球金融衍生品市場(chǎng)的繁榮。默頓本人也是他的學(xué)術(shù)成就的受益者。

功成名就

1993年默頓與另外9人組成了一個(gè)名為“長(zhǎng)期資本管理”的公司，該公司把布萊克、默頓、斯科爾斯20年前創(chuàng)建的理論在實(shí)踐中運(yùn)用，公司成立3年，每年回報(bào)率高達(dá)40%，其中默頓分享的利潤(rùn)超過(guò)10億美元。

1997年他獲得了諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)，這正是對(duì)他在期權(quán)定價(jià)理論方面做出的杰出貢獻(xiàn)的肯定。

成就

羅伯特·默頓（Robert Merton）哈佛大學(xué)的資深教授,1944年生于美國(guó)紐約，曾就讀于哥倫比亞大學(xué)、加州理工學(xué)院。1997年度的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者。他在期權(quán)定價(jià)理論方面作出了杰出貢獻(xiàn)，這是經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)期權(quán)定價(jià)理論巨大意義的充分肯定。

由已故的布萊克（Fischer?Black）博士和舒爾斯教授一起在1973 年發(fā)表在“政治經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志”上的第一個(gè)期權(quán)定價(jià)模型，是現(xiàn)代金融學(xué)的一座輝煌里程碑。在隨后推廣和完善該期權(quán)定價(jià)的過(guò)程中，默頓教授作出了突出貢獻(xiàn)。金融交易的核心技術(shù)是對(duì)所交易的金融工具（或稱有價(jià)證券?）進(jìn)行正確的估值和定價(jià)，期權(quán)定價(jià)理論成果與金融市場(chǎng)的實(shí)際操作有非常緊密的聯(lián)系，被直接應(yīng)用于金融交易實(shí)踐并產(chǎn)生了巨大的影響，推動(dòng)了全球衍生金融市場(chǎng)的迅猛發(fā)展。

由于期權(quán)是構(gòu)造新型金融產(chǎn)品（包括新型金融工具和金融服務(wù)）的最重要類型的零部件，大量涌現(xiàn)的期權(quán)、新型金融產(chǎn)品和技術(shù)手段使金融市場(chǎng)具備了更為充分地轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)和進(jìn)行套期保值的能力；當(dāng)然也為大規(guī)模的金融投機(jī)活動(dòng)創(chuàng)造了許多新的機(jī)會(huì)和提供了新的工具和手段。只有深刻理解這些新型金融產(chǎn)品的特性，才能加強(qiáng)金融監(jiān)管，規(guī)范市場(chǎng)行為，控制總體金融風(fēng)險(xiǎn)，保持金融系統(tǒng)的穩(wěn)定和發(fā)展。

期權(quán)除了在以上各種金融交易及風(fēng)險(xiǎn)管理中起作用之外，期權(quán)定價(jià)的思想已經(jīng)進(jìn)一步延伸應(yīng)用到現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中，這才是其長(zhǎng)久生命力所在。現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中存在許多隱蔽的期權(quán)，例如定期存款隱含著可以提前支取的期權(quán)；公司制企業(yè)在破產(chǎn)清算時(shí)股東只承擔(dān)有限債務(wù)責(zé)任隱含著股東有放棄企業(yè)、將部分虧損轉(zhuǎn)移給債權(quán)人的期權(quán)；各種具有可轉(zhuǎn)換特性的金融工具都隱含著期權(quán)；保險(xiǎn)費(fèi)的定價(jià)；無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估等等。在所有這些方面，期權(quán)定價(jià)理論都提供了重要的理論基礎(chǔ)。

學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)

期權(quán)價(jià)格理論

金融經(jīng)濟(jì)學(xué)本質(zhì)上是研究在不確定的和動(dòng)態(tài)的框架下稀缺資源的最優(yōu)跨時(shí)配置的一門學(xué)科。連續(xù)時(shí)間金融學(xué)是對(duì)允許連續(xù)不斷產(chǎn)生制定決策的金融問(wèn)題的分析，這一假設(shè)蘊(yùn)含著連續(xù)交易的情形，是促使其理論能夠模擬在資產(chǎn)價(jià)格比如布朗運(yùn)動(dòng)下不確定性方面的基本出發(fā)點(diǎn)。表面上運(yùn)用的是深?yuàn)W難懂的數(shù)學(xué)函數(shù)，這種運(yùn)用能夠促使金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家充分利用Ito（伊藤）隨機(jī)微分方程以及最近建立在半鞅之上更一般隨機(jī)微分方程的理論和效力。

默頓主要通過(guò)他在1971～1977年之間發(fā)表的論文把這些思想引入到金融和經(jīng)濟(jì)學(xué)中。今天，他的許多想法和結(jié)果的影響在每一個(gè)衍生證券市場(chǎng)以及證券交易所中都能夠見(jiàn)到。默頓的兩篇最重要的論文是《在連續(xù)時(shí)間模型里的最優(yōu)消費(fèi)和證券投資組合規(guī)則》和《理性期權(quán)定價(jià)理論》。金融理論和實(shí)踐的發(fā)展已經(jīng)證明，他的許多論文成果是奠基性的研究。默頓對(duì)美式期權(quán)所做永久性的分析研究工作，是許多種仍在生存的美式估值問(wèn)題的基礎(chǔ)。1990年，默頓所著的《連續(xù)期金融學(xué)》就是他許多研究工作成果的匯總，本書反映了默頓的研究成果，如果說(shuō)不是根本性的也是非常重要的貢獻(xiàn)。

曾榮獲1970年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅·薩繆爾森，做過(guò)默頓的學(xué)術(shù)指導(dǎo)教師和多年的提攜者，在談及1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獲獎(jiǎng)?wù)叩睦碚撠暙I(xiàn)時(shí)說(shuō)“默頓至少同斯科爾斯的貢獻(xiàn)一樣重要。當(dāng)年，布萊克和斯科爾斯在芝加哥大學(xué)研究了這個(gè)天才的公式。我一直把他們比做首先斷定行星不是按圓形，而是按橢圓形運(yùn)動(dòng)的開(kāi)普勒。默頓可以說(shuō)是期權(quán)價(jià)格理論的牛頓。他研究出完整的數(shù)學(xué)理論，并且闡明了公式如何運(yùn)算”。

實(shí)際上，從二十世紀(jì)七十年代末期和八十年代初期開(kāi)始，外國(guó)金融研究者們就運(yùn)用隨機(jī)分析（概率論中的一個(gè)大分支）和最優(yōu)化等數(shù)學(xué)工具分析和討論金融市場(chǎng)的數(shù)學(xué)模型，以致形成了現(xiàn)今稱為數(shù)理金融學(xué)或者金融數(shù)學(xué)的現(xiàn)代金融學(xué)與數(shù)學(xué)交融的新學(xué)科。目前，這一學(xué)科正在蓬勃發(fā)展之中，它已是國(guó)外許多著名大學(xué)金融系博士生和MBA的重要課程。

布萊克—斯科爾斯公式

1973年默頓在《經(jīng)濟(jì)和管理科學(xué)雜志》上發(fā)表了《理性期權(quán)定價(jià)理論》一文，對(duì)布萊克—斯科爾斯公式的假定條件做了進(jìn)一步削弱，在許多重要方面都對(duì)布萊克—斯科爾斯的研究做了推廣。他對(duì)布萊克—斯科爾斯原用的分析方法進(jìn)行了改進(jìn)，以股價(jià)變動(dòng)的跳躍過(guò)程而不是擴(kuò)散過(guò)程為出發(fā)點(diǎn)，也就是認(rèn)為股價(jià)變動(dòng)是不連續(xù)的，而是可以從一個(gè)價(jià)格跳到另一個(gè)價(jià)格而不經(jīng)歷其間的價(jià)格。這樣推導(dǎo)出的公式更加現(xiàn)實(shí)。從1973年后，默頓和布萊克以及斯科爾斯繼續(xù)合作，在專業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志上發(fā)表了不少論文，將定價(jià)公式擴(kuò)展到許多衍生金融品上。在1974年發(fā)表的《公司債的定價(jià)》一文中，默頓利用期權(quán)定價(jià)模型解決了企業(yè)的定價(jià)問(wèn)題，1977年他又發(fā)表了對(duì)貸款擔(dān)保進(jìn)行分析的文章，為大型項(xiàng)目成功實(shí)施融資提供了幫助。

默頓對(duì)企業(yè)債務(wù)的這種分析，使人們認(rèn)識(shí)到：可以利用期權(quán)定價(jià)方法對(duì)所有具有期權(quán)特點(diǎn)的決策問(wèn)題進(jìn)行研究，從而使得期權(quán)定價(jià)理論在投資決策分析中得以廣泛應(yīng)用。期權(quán)思想的確立修正了傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法，也就是說(shuō)，在投資可以延遲的情況下，企業(yè)持有了看漲期權(quán)，而此時(shí)只有當(dāng)凈現(xiàn)值遠(yuǎn)大于零時(shí)，進(jìn)行投資才是最優(yōu)決策，這種分析結(jié)果與實(shí)際生活中的最優(yōu)投資情況往往是相吻合的。許多項(xiàng)目的建設(shè)常常需要多期投資才能完成，由于項(xiàng)目建設(shè)需要的時(shí)間較長(zhǎng)，在建設(shè)過(guò)程中，企業(yè)可以根據(jù)最終產(chǎn)品價(jià)格的上漲或下跌、預(yù)期投入成本是否要增加等因素來(lái)決定是否擴(kuò)大建設(shè)規(guī)模或者停止項(xiàng)目建設(shè)。因此這類投資決策可以看做是對(duì)復(fù)合期權(quán)的選擇，每階段完成后企業(yè)就具有了下階段的期權(quán)。投資的最優(yōu)規(guī)則就可歸結(jié)為如何有效地執(zhí)行期權(quán)，這種決策方式較傳統(tǒng)方法的優(yōu)點(diǎn)在于將整個(gè)項(xiàng)目各階段結(jié)合起來(lái)進(jìn)行評(píng)價(jià)，使決策的準(zhǔn)確性更強(qiáng)。

可以說(shuō)默頓等人的理論開(kāi)創(chuàng)了一個(gè)新的領(lǐng)域，從1988年起，這個(gè)新的領(lǐng)域被命名為“金融工程”。“金融工程”主要是要求在日常管理，尤其是風(fēng)險(xiǎn)管理上有定量的理論可以運(yùn)用，這是二十世紀(jì)經(jīng)濟(jì)科學(xué)中最大的一個(gè)進(jìn)展。從科學(xué)意義上講，這一理論把數(shù)理經(jīng)濟(jì)從簡(jiǎn)·丁伯根到薩繆爾森的努力推到了最高峰。當(dāng)然，期權(quán)理論是在前人積累基礎(chǔ)上產(chǎn)生的。

金融體系功能分析

所謂基于功能的觀點(diǎn)是相對(duì)于傳統(tǒng)的機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)而言的。后者將現(xiàn)有的金融機(jī)構(gòu)與組織看做是既定的，是分析討論所有金融問(wèn)題的前提，所有的金融體系調(diào)整與改革都只能在這個(gè)既定的前提下進(jìn)行。這就是說(shuō)，無(wú)論現(xiàn)有的金融機(jī)構(gòu)還是監(jiān)管部門都力圖維持原有的組織結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性。所有的問(wèn)題，譬如，商業(yè)銀行的壞賬問(wèn)題，商業(yè)銀行貸款的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題等，都應(yīng)在這種既定的結(jié)構(gòu)框架下解決，即便這是以犧牲效率或違背市場(chǎng)發(fā)展方向?yàn)榇鷥r(jià)的。

默頓認(rèn)為，任何金融體系的主要功能都是為了在一個(gè)不確定的環(huán)境中幫助在不同地區(qū)或國(guó)家在不同的時(shí)間配置和使用經(jīng)濟(jì)資源。具體地說(shuō)，可以將金融體系的功能分為以下六種：

①清算和支付結(jié)算的功能，即金融體系提供了完成商品、服務(wù)和資產(chǎn)交易的清算和支付結(jié)算的方法。傳統(tǒng)的支付體系可以提供這種服務(wù)，各種金融創(chuàng)新，包括一些衍生工具也具有清算、支付和結(jié)算的功能。默頓與博迪還建議試用一種新創(chuàng)的外匯衍生工具，以減少或消除傳統(tǒng)的外匯交易與結(jié)算中由于滯后而引致的信用風(fēng)險(xiǎn)。

②聚集和分配資源的功能，即金融體系具有的為企業(yè)或家庭聚集或籌集資金，為企業(yè)或家庭重新有效地分配資源的功能。積聚或籌集資金可以有兩種方式，一是通過(guò)完善的金融市場(chǎng)直接籌集，一是通過(guò)金融中介間接籌集。通過(guò)中介籌集的好處是便于全過(guò)程的監(jiān)控，可以得到企業(yè)或家庭通常難以得到的信息，其缺陷為成本較高，這包括由于一些業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)稱造成的損失所形成的成本。而證券化方式（即通過(guò)金融市場(chǎng)的方式）的長(zhǎng)處是成本較低，風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)稱，風(fēng)險(xiǎn)更為分散，其缺點(diǎn)為監(jiān)控能力較弱。

③在不同時(shí)間和不同空間之間轉(zhuǎn)移資源的功能，默頓特別強(qiáng)調(diào)了證券化在這方面的作用，他們以美國(guó)的抵押貸款市場(chǎng)的發(fā)展為例，說(shuō)明美國(guó)的抵押貸款之所以可以從一個(gè)社區(qū)內(nèi)小規(guī)模的金融活動(dòng)發(fā)展成一巨大的全國(guó)乃至世界性的抵押貸款市場(chǎng)，主要得益于抵押貸款證券化的發(fā)展有效地解決了信息不對(duì)稱的問(wèn)題。

④管理風(fēng)險(xiǎn)的功能，金融體系既可以提供管理和配置風(fēng)險(xiǎn)的方法，又是管理和配置風(fēng)險(xiǎn)的核心。風(fēng)險(xiǎn)的管理和配置會(huì)增加企業(yè)與家庭的福利，當(dāng)利率，匯率和商品價(jià)格的波幅較高時(shí)，會(huì)相應(yīng)提高風(fēng)險(xiǎn)管理和配置的潛在收益；而計(jì)算機(jī)和金融技術(shù)方面的進(jìn)步降低了交易成本，這又使更大范圍的風(fēng)險(xiǎn)管理和配置成為可能。因此，風(fēng)險(xiǎn)管理和配置能力的發(fā)展使金融交易的融資和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)擔(dān)得以分離，從而使企業(yè)與家庭能夠選擇他們?cè)敢獬袚?dān)的風(fēng)險(xiǎn)，回避他們不愿承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。

⑤提供信息的功能，必要的信息是協(xié)調(diào)各個(gè)經(jīng)濟(jì)部門分散決策的重要條件，而金融體系就是一個(gè)重要的信息來(lái)源。企業(yè)與家庭根據(jù)金融市場(chǎng)觀察到的利率和資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)行資產(chǎn)配置和消費(fèi)儲(chǔ)蓄的決策，利率和資產(chǎn)價(jià)格也是企業(yè)選擇投資項(xiàng)目和融資的重要信號(hào)。資產(chǎn)收益的波動(dòng)率是現(xiàn)代金融理論中量化風(fēng)險(xiǎn)的基本指標(biāo)，也是與風(fēng)險(xiǎn)管理和戰(zhàn)略性融投資決策的關(guān)鍵性信息。一般地說(shuō)，金融市場(chǎng)上交易的金融工具越完善而多樣，可以從它們的價(jià)格中獲取的信息就越多；而信息越豐富，就越有利于資源配置的決策。

⑥解決激勵(lì)問(wèn)題的功能，這里的激勵(lì)問(wèn)題實(shí)際就是股份制公司的委托代理問(wèn)題，激勵(lì)問(wèn)題的存在會(huì)增加社會(huì)成本，而通過(guò)金融創(chuàng)新可以有效地緩解激勵(lì)問(wèn)題。默頓與博迪認(rèn)為，激勵(lì)問(wèn)題是無(wú)處不在的，它們的影響已經(jīng)滲入到幾乎所有的企業(yè)融投資的決策當(dāng)中。激勵(lì)問(wèn)題影響著企業(yè)外部融資的數(shù)量和合約的實(shí)質(zhì)、影響著公司風(fēng)險(xiǎn)管理方案的收益和目標(biāo)、影響著企業(yè)投資的類型和規(guī)模，也影響著企業(yè)用來(lái)評(píng)價(jià)投資的收益率標(biāo)準(zhǔn)。因此，激勵(lì)問(wèn)題是內(nèi)生的。但是，默頓與博迪又指出，金融體系對(duì)激勵(lì)問(wèn)題的反應(yīng)也是內(nèi)生的。他們認(rèn)為，公司證券和投資政策可以在考慮激勵(lì)問(wèn)題的前提下加以精心設(shè)計(jì)，尤其是可以利用衍生工具來(lái)幫助企業(yè)更有效地利用金融資源，解決激勵(lì)問(wèn)題。其實(shí)，推動(dòng)衍生工具發(fā)展的動(dòng)力就是減少激勵(lì)問(wèn)題的需要，譬如，可轉(zhuǎn)換債券和股票期權(quán)。應(yīng)該說(shuō)，在這方面已取得了很大的進(jìn)展。當(dāng)然，他們也同意，在運(yùn)用更恰當(dāng)?shù)娜谫Y、投資和風(fēng)險(xiǎn)管理政策以減少解決激勵(lì)問(wèn)題的成本方面還有很長(zhǎng)的一段路要走。

金融體系的這六種功能并不是彼此獨(dú)立的，實(shí)際上，一家金融機(jī)構(gòu)所從事的金融業(yè)務(wù)都可能只是在行使這六種功能中的一種、兩種或者更多種。